白酒行业：次高端拉动行业下一轮高成长的新引擎

　　投资要点

　　1. 与经济共成长，白酒行业经历长达十年的黄金期：当2000 年初整个社会都在讨论白酒行业是夕阳产业时，部分白酒企业却开始了艰难的转身，努力谋求自身的蜕变，自此展开了一轮波澜壮阔的发展行情；此时的外部经济环境已经悄悄发生了改变：宏观层面，投资拉动经济增长时代开启，出口复苏，带来经济活动增加和社会财富积累，政商务活动频繁激活了中高价位白酒在餐饮渠道的发展，为行业复苏提供了良好的土壤；行业内部，中高端价位需求的崛起，让率先做渠道和产品升级的企业在摸索中尝到了甜头？一些都在萌发。

　　2. 消费升级+经济活动活跃推动中高端向次高端过度，高端名酒提价拉升价位空间直接催化次高端空间发展：中高端的崛起伴随着经济发展带动社交活动的活跃，次高端的发展是中高端消费的再升级：社会财富积累到新高度刺激消费价位升级，投资拉动的政商务消费活跃刺激消费量持续上升；而空间的直接拉动则得益于高端名酒提价，一线名酒直接把终端价拉到了1000 元以上，带动之前中高端酒80-200 元的价位空间向300-800 元的次高端空间过度，行业向上空间打开。

　　3. 300-800 的次高端刚进入高速培育期，现有价位足够支撑至少3-5 年高增长，未来至少还有三倍的市场空间，从市场销售进展来看，10 年应该是次高端空间开始发展的第一年，目前次高端的总体规模还很小，10 年约70 亿，11 年210 亿左右的市场规模，占总体白酒市场规模的6%左右，从趋势上来看，次高端将是未来白酒消费的主流价格带，我们判断未来空间的规模将会占行业总体比重的20%左右，因此次高端至少还有3 倍的市场发展空间，即使高端酒提价步伐被推迟，现有的价位空间也足以次高端酒享受3-5 年的幸福时光。

　　4. 次高端空间主要的竞争要素是品牌和营销，支撑次高端产品结构升级+放量。遵循行业的基本发展规律：更高价位产品能否受到市场认可关键要素是品牌力，品牌源于历史、传统和文化，资源具有不可复制性，因此拥有名酒基因的二线品牌在次高端发展中占据了先发的市场优势；品牌力支撑产品结构升级，营销力推动企业市场扩张、放量，品牌拉力与市场推力共同助力企业进行市场培育。

　　5. 未来的次高端市场将会呈现全国化品牌和强势区域品牌共存的格局：新价位的培育是由二线品牌的高端化产品率先启动，进行市场的培育和占位，然后区域性品牌依靠地域优势和人脉资源等跟进；二线品牌以其品牌力和营销优势进行全国化扩张，区域品牌依靠地缘优势进行本地市场深耕，未来的次高端竞争会呈现二线品牌+区域强势品牌的局面：全国化品牌5~6 家，每个省份1~2家强势品牌，二线品牌会像现在的一线名酒一样呈现空心化趋势。

　　6. 行业面临拐点，看好以次高端产品为主导的上市公司的成长空间。我们对行业未来的判断：行业已经面临拐点，挤压式增长替代扩容式增长，全行业齐头并进高增长的幸福时光结束。我们关注结构性的增长机会，次高端市场的增长顺应行业发展趋势，将成为拉动行业下一轮增长的新引擎。看好在品牌和营销能力两个核心竞争要素上具备优势的次高端品牌增长的持续性和稳健性：泸州老窖、洋河股份、山西汾酒、古井贡酒。

　　风险提示

　　1. 社会舆论导向带来短期行业信任危机：近期行业媒体集中报道酒水行业的负面新闻，如“食用酒精”事件、农药残留事件、“年份酒”概念事件等等，还有高端白酒一直受到社会舆论的强烈关注，往往与反腐败结合在一起，我们认为这些报道会对行业造成一定的负面影响，引来诚信危机，未来不排除媒体继续挖掘行业的一些“潜规则”，对行业的发展造成冲击。

　　2. 经济减速趋势持续压制终端消费需求：中高端白酒和高端白酒消费的核心驱动因素是政商务活动消费，在经济减速，固定资产投资萎靡的背景下，政商务活动必然减少，直接营销酒水的需求，进而会影响到公司业绩。